2025-02-06 08:45:00
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转自：中邮证券研究所
核心观点
1.货币政策：美联储按兵不动，欧央行如期降息。
1月30日，在连续3次降息共100个基点后，美联储首次暂停降息，维持利率在4.25%-4.50%不变，符合市场预期。整体上看，这是一次“鹰派声明+鸽派发布会”的议息会议，传递的信息较为平衡。
对于后续货币政策路径，鲍威尔表示还需等待政府的关税、移民、财政和监管政策细节明确，才能评估其对经济的影响。当记者问到是否仍认为利率具有限制性时，鲍威尔给出了肯定的回答，这意味着降息进程仍未结束。
2.美股科技股在DeepSeek和财报影响下剧烈波动。
DeepSeek的R1模型以极低的训练成本和较低的硬件配置实现了与主流模型相当的性能，引发美股科技股短期剧烈波动，1月27日英伟达单日跌幅达到17%，市值蒸发规模达5890亿美元。
市场对DeepSeek的看法存在明显分歧，乐观者认为，DeepSeek的成功证明了高效算法可显著降低模型训练成本，能够降低行业准入门槛，促进AI技术的普及应用，而悲观者则担忧人工智能领域过高的资本开支未必能顺利转化为盈利。我们认为，对于IT服务/软件公司而言，AI技术的快速发展和广泛应用将带来长期利好，建议积极关注和配置相关中概股标的。
3.特朗普关税政策反复不定。
随着特朗普预定的对多国加征关税的日期临近，全球市场逐渐聚焦贸易政策。随着加拿大和墨西哥在边境问题上作出妥协，特朗普对加墨两国的关税也随之延后一个月。
鉴于加拿大、墨西哥与中国合计占美国进口比重超过42%，特朗普政府更可能采取渐进式、选择性的加税策略。基于地缘政治因素，与美国经济联系更为紧密的墨西哥和加拿大更倾向于通过让步达成妥协。
未来关税政策走向存在高度不确定性，但我们认为，市场可能低估了对欧洲和中国的关税风险。一方面，特朗普新内阁中有不少对华鹰派成员，且美国国会在对华问题上也存在超乎寻常的共识。另一方面，作为一个松散的政治实体，欧盟缺乏直接参与贸易谈判的代表，也难以迅速凝聚足够的谈判筹码来达成妥协。
一
春节假期海外热点回顾
1.1 货币政策：美联储按兵不动，欧央行如期降息
1月30日，在连续3次降息共100个基点后，美联储首次暂停降息，维持利率在4.25%-4.50%不变，符合市场预期。
政策声明中修改了对就业和通胀的描述，删去了“劳动力市场温和放缓，失业率上升但仍处于低位”，改为“失业率稳定在低位，劳动力市场保持稳健（remain solid）”；删去了“通胀朝着2%目标迈进”的说法，这被市场解读为鹰派信号，美股下跌，但随后鲍威尔在记者会上解释称此举仅为简化语言，不反映政策变化，美股转为上涨。此外，当记者问到是否仍认为利率具有限制性时，鲍威尔给出了肯定的回答，这意味着降息进程仍未结束。整体上看，这是一次“鹰派声明+鸽派发布会”的议息会议，传递的信息较为平衡。
对于后续货币政策路径，鲍威尔表示还需等待政府的关税、移民、财政和监管政策细节明确，才能评估其对经济的影响。发布会多次提到对新政策的影响预估，可以看出特朗普政府上台后，新政策的经济影响是市场和美联储的重要考量。
整体上看此次FOMC信息较为平衡，美股收盘小幅下跌，纳指下跌0.51%，标普500下跌0.47%，但更多的可能是受到DeepSeek对科技股的影响所致。
同日，欧央行如期降息25个基点至2.75%，是本轮宽松周期的第五次降息。
1.2 美股科技股波动：DeepSeek与财报季
DeepSeek的R1模型以极低的训练成本（约560万美元）和较低的硬件配置实现了与主流模型相当的性能，引发美股科技股短期剧烈波动，1月27日英伟达单日跌幅达到17%，市值蒸发规模达5890亿美元。
市场对DeepSeek的看法存在明显分歧，乐观者认为，DeepSeek的成功证明了高效算法可显著降低模型训练成本，能够降低行业准入门槛，促进AI技术的普及应用，而悲观者则担忧人工智能领域过高的资本开支未必能顺利转化为盈利。我们认为，对于IT服务/软件公司而言，AI技术的快速发展和广泛应用将带来长期利好，建议积极关注和配置相关中概股标的。
短暂冲击过后，市场将关注点转向财报，春节假期内苹果、特斯拉、微软、Meta等科技巨头均陆续公布了财报，业绩披露后个股表现涨跌不一。本周，七巨头中还有谷歌、亚马逊和AMD将陆续发布财报。
尽管包括英伟达在内的部分科技巨头遭遇重挫，但美股市场表现出明显的轮动迹象，价值股的强劲表现部分抵消了科技股的损失，表明市场正在重新平衡。截至美国时间2月3日，假期内纳斯达克指数下跌2.82%，道琼斯工业指数仅下跌0.11%，道指明显好于纳指。大型科技股内部也出现分化，苹果、Meta和亚马逊的强劲表现与英伟达、微软的弱势形成鲜明对比。
1.3 特朗普关税政策上演“狼来了”
随着特朗普预定的对多国加征关税的日期临近，全球市场逐渐聚焦贸易政策。特朗普行事反复不定，近日对关税的立场也一再改变，我们按照时间顺序对关键事件进行了梳理：
就职日当天晚些时候，特朗普在接受记者采访时曾表示，正在讨论对墨西哥和加拿大加征25%关税，对中国加征10%关税，最早可能在2月1号落地。
2月1日凌晨，路透社独家报道称特朗普对墨西哥和加拿大的关税推后至3月1日实施。但仅数小时后，白宫如期发布行政命令，宣布对加拿大、墨西哥和中国加征关税，并于2月4日起生效。此次征收关税的依据是1977年《国际紧急经济权力法》（IEEPA），因此无需经过调查或国会批准。行政命令中还指出，如果加、墨、中三国实施对美国征收关税或类似的报复措施，总统可以增加或扩大征收关税的范围。
随后，墨西哥率先妥协，总统辛鲍姆在社交媒体上宣称，墨西哥将立即增派10,000名国民警卫队士兵加强北部边境，与美国达成协议将暂停关税一个月。加拿大总理特鲁多随后也有所行动，宣布加拿大将投入13亿美元、近10,000名一线人员以加强边境，阻止芬太尼和非法移民流动。特朗普随即确认了对墨西哥和加拿大的关税推迟一个月实施。
在今日美国关税政策正式生效后，我国财政部宣布了反制措施，对自美国进口的煤炭、液化天然气加征15%关税，对原油、农业机械、大排量汽车、皮卡加征10%关税。可以看出，此次反制力度与美方基本对等，为后续谈判留下了空间。
回顾美国关税历史，可以看出当前关税税率确实处于低位，但鉴于加拿大、墨西哥与中国合计占美国进口比重超过42%，如全面加征关税，美国通胀可能面临一定压力。因此特朗普政府更可能采取渐进式、选择性加税策略。基于地缘政治因素，与美国经济联系更为紧密的墨西哥和加拿大更倾向于通过让步达成妥协，尤其是经济体量相对较小的墨西哥。而加拿大因其高福利，本身向美国流动的非法移民较少，因此以边境问题对加拿大征收关税更像是“欲加之罪，何患无辞”，特朗普此举的目的更可能是向选民兑现竞选承诺、树立强硬形象。
未来关税政策走向存在高度不确定性，但我们认为，市场可能低估了对欧洲和中国的关税风险。一方面，包括卢比奥、纳瓦罗等人在内，特朗普新内阁中有不少对华鹰派成员，且美国国会在对华问题上也存在超乎寻常的共识。另一方面，作为一个松散的政治实体，欧盟缺乏直接参与贸易谈判的代表，也难以迅速凝聚足够的谈判筹码来达成妥协。
二
假期海外经济数据
假期美国公布多项经济数据，整体呈现软着陆的态势。美国第四季度实际GDP增长2.3%，低于预期的2.6%和前值的3.1%，从分项上看，经济增长的最大动能仍是居民消费，而进出口为主要拖累项。至1月25日当周初请失业金人数为20.7万人，低于预期的22万人，至1月18日当周续请失业金人数为185.8万人，低于预期的189万人，显示美国就业市场仍然坚挺。12月PCE物价指数同比增长2.6%，环比增长0.3%，核心PCE物价指数同比增长2.8%，环比增长0.2%，均符合预期。美国1月ISM制造业PMI指数为50.9，高于预期的49.8和前值的49.3。
三
假期海外市场表现
3.1 股票市场表现
春节假期期间（1/27-2/3），受到关税和DeepSeek事件的冲击，全球多数股票市场表现不佳。其中美股科技股明显受挫，纳斯达克指数下跌2.82%，道琼斯工业指数下跌0.11%，标普500下跌0.42%；欧洲市场方面，法国CAC40下跌0.92%，德国DAX上涨0.16%，英国富时100上涨0.96%；亚太市场方面，韩国综合指数下跌3.27%，日经225下跌3.54%；港股表现一枝独秀，恒生科技指数上涨1.71%，恒生指数上涨0.75%。值得一提的是，假期部分美股中概股也有不俗的表现，腾讯、阿里巴巴均有所上涨。
3.2 债券市场表现
假期内债市小幅上行，2年期美国国债收益率小幅上行0.09%，5年期美国国债收益率小幅上行0.03%，10年期美国国债收益率变化不大，仅小幅上行0.01%。
3.3 汇率市场表现
受关税政策影响，假期内汇率市场波动剧烈，特别是2月3日，最高达到109.88，但随后伴随墨西哥总统辛鲍姆宣布关税将延后一个月，美元迅速回落，下跌超1%。假期内美元指数上涨1.02%，离岸人民币贬值0.92%。
3.4 大宗商品市场表现
假期内大宗商品涨跌互现。WTI原油和布伦特原油价格分别下跌0.01%、1.45%。铜价上涨1.75%，黄金价格上涨4.33%，再次创下历史新高。
风险提示
政策谈判存在不确定性；美国经济超预期走弱。
报告信息
证券研究报告《中邮证券-假期海外回顾：美联储按兵不动，关税风险升温》
对外发布时间 ：2025年2月5日
报告发布机构：中邮证券有限责任公司
分析师:李起 SAC编号:S1340524110001
研究助理:高晓洁 SAC编号:S1340124020001
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