2025-01-15 12:23:00
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（来源：dxbankingresearch）
事件
国务院新闻办公室1月14日举行“中国经济高质量发展成效”系列新闻发布会，中国人民银行副行长宣昌能和国家外汇管理局副局长李斌介绍金融支持经济高质量发展有关情况并答记者问。
点评
1、关于下阶段货币政策安排，“宏观经济政策还将进一步强化逆周期调节，支持实现全年经济社会发展目标。新增表述，“根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，择机调整优化政策力度和节奏”。或可理解为，货币政策坚持支持性立场不变，但阶段性将兼顾利率和汇率走势，稳定预期。为实现推动社会综合融资成本下降的目标，宣副行长亦明确指出会综合施策拓展利率政策空间，包括继续强化利率政策执行、兼顾好内外平衡和加快补充银行资本金。尤其是兼顾好内外平衡，明确表态“针对外部环境变化可能带来的不利影响，我们将多措并举，坚决防范汇率超调风险，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，为根据国内经济金融形势需要进行调控奠定良好基础”，可见短期内，货币政策将综合考量多重因素，具有一定的相机决策性。
2、对于近期关注度较高的利率下行过快和汇率贬值压力，宣副行长的表态均显示了货币政策阶段性决策考量主要是针对市场单边一致性预期强化所带来的利率和汇率超调风险。
对于外汇市场，表述为“坚持市场在汇率形成中起决定作用，发挥好汇率对宏观经济、国际收支的调节功能，同时综合施策，稳定预期，采取公开宣示央行立场、用好宏观审慎管理工具等一系列有力措施，防范汇率超调风险”
对于债券市场相关问题，提到为“经过多年发展，我国国债收益率曲线已经基本具备了金融市场定价基准作用。国债收益率水平不仅关系到国家财政筹资成本，更是关系到整个金融市场的稳定发展。”，“人民银行加强了宏观审慎管理，多次提示风险，强化市场监管，并且在一级市场发行较少的时间段，暂停在二级市场买入操作，转而使用其他工具投放流动性，这样能够避免影响投资者的配置需要，加剧供需矛盾和市场波动，目的就是希望市场能够行稳致远。”
3、综合考虑国债供给、央行宽松节奏和银行信贷开门红情况，短期内资金面或略趋紧。（1）央行暂停国债买入操作，或预示着短期内降息降准节奏也将综合考虑多种因素，包括政府债供给、汇率贬值压力和债券收益率曲线变化。观察12月以来，央行流动性投放已经采取了配合为主的态度，其中税期前和跨年前的净投放都弱于季节性，仅在税期走款期间的投放偏积极，降准也尚未落地，主要是通过大额买断式逆回购和国债净买入对冲流动性缺口。（2）过去5年，1月政府债净融资平均在4500亿元左右，净融资规模不算高。2025年财政政策更加积极要求下，政府债发行节奏前置，但预计1月不会明显高于往年均值，仍比较平稳。政府债供给压力阶段性缓释或与央行暂停国债买入操作形成部分对冲。（3）银行信贷开门红储备情况或较好，且监管对银行加大信贷投放力度亦有要求。观察国股行票据转贴现利率，12月底前几个交易日，3M转贴现利率上行。银行在年初加大信贷投放力度，尤其国有银行投放加力和前置，导致银行资金融出下降，对市场流动性或有一定影响。综合来看，1月资金面或略趋紧，增加债券市场交易难度，但目前险资和农商行等机构债券配置需求仍较强，利率债窄幅波动可能性更高。
投资建议
短端利率下行需待OMO降息实际落地，长端利率阶段性低位窄幅震荡。当前长端利率点位已较充分体现了货币宽松预期。展望Q1，货币政策宽松节奏需综合考虑多重因素，阶段性受到汇率贬值压力和利率风险隐患的掣肘。在此背景下，我们预计长端利率或低位窄幅震荡；短端利率下行空间的进一步打开需待OMO降息的实际落地。
我们全年观点维持不变。全年来看，货币政策以我为主、坚持支持性立场不变、宽松方向明确，逆周期政策加力但经济基本面尚难明显改善，机构配置需求仍强劲，利率大幅回调概率较低，震荡下行仍是大概率事件。
风险提示
政策变动超预期、投资者风险偏好边际变化可能带来资金面冲击、地缘政治风险等。
东兴证券研究所银行固收团队
分析师：林瑾璐 S1480519070002 15692169289
分析师：田馨宇 S1480521070003 17695678183
重要声明
文中报告选自东兴证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。
证券研究报告 《东兴固收：货币政策支持性立场不变，阶段性注重利率和汇率超调风险》
对外发布时间 2025年1月15日
报告发布机构 东兴证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资询业务资格）
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